요즘 증시가 한 차례 숨을 고르면서, “반도체 대형주만 쳐다보고 있었는데 이제 어떻게 하지?” 하는 분들이 많습니다. 삼성전자·SK하이닉스 같은 몇몇 종목이 지수를 끌어올리는 동안, 그 흐름에 올라타지 못하면 상대적 박탈감이 컸죠.
그런데 시장이 흔들릴 때마다 조용히 다시 소환되는 투자법이 하나 있습니다. 바로 가치투자, 그중에서도 워런 버핏의 스승으로 불리는 벤저민 그레이엄이 만든 ‘NCAV 전략’입니다. 최근 한 백테스트 결과가 흥미로워서, 오늘은 이 투자법이 정확히 무엇이고 언제 통하고 언제 안 통하는지를 쉽게 정리해 드리겠습니다.
NCAV 전략이 뭔가요? — “청산가치보다 싼 회사를 산다”
가치투자의 기본 아이디어는 단순합니다. 회사의 진짜 가치보다 주가가 싸게 붙어 있을 때 사서, 제값을 찾을 때 판다. 그 기준으로 그레이엄이 제시한 게 순유동자산(NCAV) 입니다. 말은 어렵지만, ‘1년 안에 현금화할 수 있는 자산에서 전체 빚을 뺀 값’이에요. 지금 회사 문을 닫고 정리해서 빚을 갚고 나면 손에 얼마가 남느냐는 뜻이죠.
이 남는 돈이 회사의 시가총액보다도 크다면, 시장이 그 회사를 사실상 ‘공짜 이하’로 평가하고 있다는 뜻이 됩니다. 흔히 쓰는 ‘PBR 1배 미만’보다 훨씬 더 극단적으로 싼 종목만 걸러내는 잣대라고 보시면 됩니다.
10년을 돌려봤더니… 사실은 처참했습니다
여기까지 들으면 “그럼 이런 종목만 사면 되는 거 아냐?” 싶으시죠. 그런데 현실은 정반대였습니다. 한 시뮬레이션에서 △순유동자산이 시가총액보다 크고 △직전 연도에 흑자를 냈으며 △영업활동으로 실제 현금이 들어오는 종목만 골라, 시총이 큰 20개를 같은 비중으로 담고 1년에 한 번씩 갈아끼우며 최근 10년(2016년 7월~2026년 7월)을 돌려봤습니다.
결과는 코스피가 +172.87% 오르는 동안, 이 전략은 오히려 −8.22%로 원금이 줄었습니다. 코스피를 이긴 해도 10년 중 단 4년뿐이었고요. 교과서에 나오는 정통 가치투자가, 정작 한국 시장에서는 오랫동안 ‘소외주’의 다른 이름이었던 셈입니다.
그런데 딱 두 국면에서는 빛이 났습니다
여기서 끝이면 그냥 “안 되는 전략”이겠지만, 이야기가 반전됩니다. 평균은 나빴지만, 특정 국면에서는 오히려 지수를 크게 앞섰습니다. 가장 극적인 사례가 ‘강세장 막바지’였어요. 코로나 랠리의 끝물이던 2020년 8월~2021년 7월, 코스피가 +42.37% 오르는 동안 이 전략은 +66%를 기록했습니다. 소외됐던 저평가주로 매수세가 옮겨붙은 거죠. 이어진 급락장에서도 자산이 탄탄한 가치주는 성장주보다 덜 빠지며 방어막 역할을 했습니다.
반대로 소수의 주도주(특히 반도체)가 지수를 끌고 가는 장이나 박스권에서는 철저히 외면받았습니다. 반도체 대형주 랠리가 이어진 2025년 8월~2026년 7월엔 코스피가 +79.31%나 올랐지만 이 전략은 −3.92%에 그쳤죠. 자산을 많이 쌓아뒀어도 그걸 ‘성장’으로 연결하지 못하면, 시장은 성장 스토리에만 프리미엄을 줍니다.
다만 최근 변화도 있습니다. 정부의 기업 밸류업 프로그램 덕에 저PBR 자산주가 재평가받으면서, 2024년 8월~2025년 7월엔 가치주 전략(+19.08%)이 코스피(+16.84%)를 소폭 앞서기도 했습니다.
그래서, 우리가 드리고 싶은 이야기
이 데이터가 말해주는 교훈은 “가치투자가 좋다/나쁘다”가 아닙니다. 아무리 검증된 전략도 시장 국면에 따라 극과 극의 성적표를 받는다는 것이죠. 반도체 주도 강세장에서는 성장주가, 강세장 끝물과 급락장에서는 가치주가 빛납니다. 어느 한 스타일에 ‘올인’하면 반대 국면에서 그대로 흔들립니다. ‘삼전닉스만 믿었다가’ 조정장에 마음이 무너지는 것도, ‘저평가주만 믿었다가’ 10년을 소외당하는 것도 같은 이치예요.
그래서 정말 중요한 건 ‘무엇을 사느냐’만큼이나 ‘내 자산 전체가 어떤 국면에도 버틸 수 있게 짜여 있느냐’ 입니다. 성장과 가치, 위험자산과 안전자산, 세금·연금까지 포함한 전체 그림 안에서 균형을 잡는 일이죠. 변화(BNHW)는 특정 종목을 권하기보다, 고객님의 자산이 한쪽 국면에 휘둘리지 않도록 재무 구조 전체를 함께 설계하는 데 집중합니다. 지금처럼 시장이 흔들릴 때야말로, 내 포트폴리오가 어느 쪽으로 치우쳐 있는지 점검하기 좋은 타이밍입니다.
본 글은 특정 종목이나 투자를 권유하기 위한 자료가 아니라, 투자 개념 이해를 돕기 위한 정보성 콘텐츠입니다. 언급된 수치는 특정 조건의 과거 시뮬레이션 결과로, 미래 수익을 보장하지 않습니다. 모든 투자의 최종 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다.